Beschermingsconstructies tegen
vijandige overnames
Het rapport Van der Grinten en de reactie van de
Vereniging voor de Effectenhandel
Rapport Van der Grinten
Eind 1986 stelde het beursbestuur een
commissie in onder leiding van prof. mr.
W. C. L. van der Grinten. De commissie
kreeg tot taak de bestaande bescher
mingsconstructies te inventariseren bij
de aan de beurs genoteerde vennoot
schappen. Ook werd de commissie ge
vraagd aandacht te besteden aan het
verschijnsel waarbij vennootschappen
meerdere beschermingsvoorzieningen
tegelijk kenden.
Vooral deze cumulatie van bescher
mingsmaatregelen - zo meende de
Vereniging voor de Effectenhandel -
zou aan banden gelegd moeten wor
den, omdat daar een overdrijving in
schuil gaat die noch geboden noch
wenselijk is.
Een jaar later komt de commissie met
haar eindrapport. In haar slotbeschou
wing zegt zij: De verantwoordelijkheid
voor het instellen of aanvaarden van
beschermingsconstructies ligt primair
bij het bestuur en de aandeelhouders
vergadering van de genoteerde ven
nootschap. De Vereniging heeft in deze
een beperkte taak. Het is veeleer de
rechter - nu de wetgever dit onderwerp
niet expliciet heeft geregeld - die moet
uitmaken of een bestuursonvriendelijk
bod op aandelen onder omstandighe
den aanvaardbaar is. Voorts merkte zij
op dat de bestaande constructies geen
van alle een bestuursonvriendelijk bod
op aandelen of certificaten van aande
len onmogelijk maakt. In de Vereniging
wordt hierover echter geheel anders
gedacht.
De voorzitter kondigt dan ook aan dat
de Vereniging de opeenstapeling van
beschermingsmaatregelen in de toe-
Mr. drs. H. de Groot
Universitair
Hoofddocent Universi
teit van Amsterdam
komst nog slechts beperkt zal toelaten,
omdat naar zijn opvatting in deze de
balans te ver is doorgeslagen waardoor
ook een vijandige overneming kan wor
den tegengehouden, als deze wel in
het belang van de vennootschap is.
De tegenstelling tussen de commissie
(of eigenlijk de meerderheid van de
commissieleden) en de Vereniging
roept de vragen op: Wanneer is een
overname gewenst dan wel ongewenst
en welke beschermingsconstructies zijn
er zoal?
Het overnemingsfenomeen
Groeien om de concurrentie de baas te
blijven is een veel gehoord devies in
ondernemersland. Deze groei wordt ge
realiseerd door een actief acquisitiebe
leid. We hebben dan veelal te maken
met grote conglomeraten van onderne
mingen, concerns, die door overnemin
gen van aanverwante bedrijven hun
concurrentiepositie trachten te verster
ken en daardoor de continuïteit van het
concern als geheel trachten te waarbor
gen. De overgenomen onderneming
blijft voortbestaan als onderdeel van
het concern en de synergetische krach
ten moeten er voor zorgdragen dat het
(nieuwe) geheel meer wordt dan de
som der delen. Zo'n hergroepering van
ondernemingen kan een versterking
van ons ondernemingsgewijze produk-
tiesysteem betekenen. Dergelijke over
nemingen zal men dan ook niet als een
schadelijk en dus ongewenst verschijn
sel beschouwen. Geheel anders is het
echter gesteld met overnames - zoals
die zich in de Verenigde Staten hebben
voorgedaan - waarbij wij te doen heb
ben met zogenaamde 'asset stripping',
d.w.z. ontmantelen van het bedrijf en
verkopen van afgesplitste onderdelen.
Deze 'raiders' bedreigen met hun stre
ven naar korte termijnwinsten het
voortbestaan van de bedrijven die zij
overvallen. Het opkopen van de aande
len van het over te nemen bedrijf ge
schiedt bovendien in zo'n geval mees
tal met geleend geld. Over het geleen
de bedrag moet rente betaald worden.
Veelal een hoge rente, omdat het be
drijf van de overvaller niet veel zeker
heid kan bieden. Gaat de overname
strijd enige tijd in beslag nemen, dan
komt de overvaller in financiële moei
lijkheden door de hoge rente die ver
goed moet worden. Het bedrijf dat de
overname te duchten heeft, zal daarom
vertragingstactieken lanceren ten einde
de overval te doen mislukken. Bescher
mingsmaatregelen zoals wij die kennen
zijn in de Verenigde Staten niet geoor
loofd, vandaar dat de bedreigde onder
nemingen andere wapens tegen over
vallers hebben moeten smeden. Zo
kent men daar de zogenaamde 'poison
pill' (het bedreigde bedrijf gaat over tot
het opkopen van een of meer onaan
trekkelijke bedrijven), de zogenaamde
'crown jewel' constructie (het verlenen
van opties aan bevriende relaties om in
geval van een dreigende overname
winstgevende onderdelen van het con
cern te mogen overnemen) en het op
kopen van de eigen aandelen met be
hulp van daartoe geleend geld.
Het zal duidelijk zijn dat deze kant van
de 'overnemingsmedaille' minder ge
wenst is: het bedrijf verzwakt zichzelf of
wordt gedwongen zijn financiële midde
len aan te wenden om zich tegen een
ongewenste overval te wapenen in
plaats van deze te kunnen gebruiken
voor nieuwe ontwikkelingen en investe
ringen. Dergelijke overvallen op gfote
schaal toegepast, zouden zelfs een di
rect gevaar voor ons ondernemingsge
wijs produktiesysteem betekenen.
Hoe echter de acceptabele overval te
onderscheiden van de schadelijke. De
ware intenties van de overvallers zullen
niet altijd bij voorbaat duidelijk zijn.
De voorstanders van beschermings
constructies benadrukken dat deze de
onderhandelingspositie van het bestuur
van de bedreigde onderneming verster
ken, hetgeen mede in het belang van
de aandeelhouders van dit bedrijf is.
Hun kansen op een hoger bod op hun
aandelen stijgen hierdoor, is hun rede-