26 beleggen op de groei markttechnische factoren beleggen in aandelen helemaal niet zeker was, dat zij de rela tief hoge dividenduitkeringen ook in de toekomst zouden kunnen handhaven. Bo vendien is men er bij belegging in obliga ties van verzekerd dat men - calamiteiten voorbehouden - te zijner tijd de hoofdsom krijgt terugbetaald. Een aanmerkelijk ver schil met aandelen, waarvan de prijs steeds afhankelijk is van vraag en aanbod. Tot ongeveer het midden van de jaren vijf tig bleef het rendement de belangrijkste maatstaf bij de beoordeling van het koers- niveau van aandelen. Inmiddels was er in de Verenigde Staten echter een nieuwe theorie ontwikkeld, die van zeer grote in vloed is geweest op de koersontwikkeling van aandelen op de verschillende effecten beurzen in de wereld. De kern van deze theorie behelst dat men bij de beoordeling van de prijs van een aandeel niet moet uit gaan van hetgeen jaarlijks wordt uitge keerd aan dividend, maar van de totale winst per aandeel die wordt behaald in een bepaald jaar. Het winvermogen van de onderneming wordt derhalve op de eerste plaats gesteld. Het is namelijk zeer wel mogelijk dat een onderneming slechts een betrekkelijk ge ring deel van de winst zal uitkeren in de vorm van dividend. Vooral ondernemingen die een sterke groei doormaken, zullen uit financieringsoogpunt streven naar een zo groot mogelijke winstinhouding. Als we de koers van een bepaald aandeel relateren aan de behaalde winst per aandeel krijgen we het begrip koers/winstverhouding (afge kort k/w). Dit veel gehanteerde kerngetal neemt een belangrijke plaats in bij de be leggingsbeoordeling, daar het een maatstaf is om te bepalen of een bepaald aandeel relatief duur (hoge k/w) danwel goedkoop (lage k/w) te noemen is. Om een voor beeld te geven: Een onderneming waarvan de aandelen op een koers van 60,- staan; met een winst per aandeel van 10,-, der halve met een k/w van 6, wordt aldus ge waardeerd op zesmaal de jaarwinst, wat betrekkelijk laag is. De gevolgen van het gaan hanteren van het begrip koers/winstverhouding in Ame rika zijn ook op de Amsterdamse effecten beurs duidelijk merkbaar geweest. In de periode van 1958 tot en met 1961 hebben de Amerikanen namelijk jaarlijks voor cir ca 500 miljoen aan Nederlandse aan delen gekocht, voornamelijk „internatio nals" als Koninklijke Olie, Philips en Uni- lever. Deze buitenlandse aankopen kunnen worden beschouwd als de motor achter de enorme hausse, die in 1958 begon en voortduurde tot in 1961. De algemene koersindex steeg in deze periode met meer dan 120%! In samenhang met de invoering van het begrip koers/winstverhouding dient ook de opkomst van de theorie van de groeifond- sen te worden genoemd. Deze theorie is gebaseerd op de veronderstelling dat het gerechtvaardigd is bij de belegging in on dernemingen waarvan een jaarlijkse groei van de winst per aandeel en van de divi denduitkeringen mag worden verwacht, ge noegen te nemen met een in het begin re latief laag dividendrendement. Wanneer dan geleidelijk de uitgekeerde dividenden toenemen, wordt wat aanvankelijk, bijvoor beeld in vergelijking met de rente op obli gaties, te weinig werd ontvangen in de loop der jaren ingelopen. Bovendien is het waarschijnlijk dat door de trendmatig stij gende winsten en dividenden ook de koers van de aandelen een stijging te zien zal geven. Vooral in de jaren zestig was de aandacht zeer sterk gericht op de catego rie groeifondsen, niet alleen in de Verenig de Staten maar ook op de Europese effec tenbeurzen. Men wierp zich met name in Amerika in een zodanige mate op groei fondsen, dat de koers/winstverhoudingen van veel aandelen tot absurde hoogten wer den opgejaagd en, parallel hieraan, de rendementen op deze fondsen op een zeer laag niveau kwamen. Vooral bij de com puterfondsen en ondernemingen die met ruimtevaart e.d. te maken hadden, kwamen koers/winstverhoudingen voor van 60 a 70, terwijl het rendement, zo er al dividend werd uitgekeerd, zelden boven de 1 uitkwam. Er was, kortom, sprake van een ware „groeipsychose", die in Amerika zijn hoog tepunt bereikte eind 1968. Ook in Neder land gingen de beleggers meer op groei fondsen over; aan het dividendrendement werd, mede door de steeds toenemende welvaart en de hoge belastingdruk, minder waarde gehecht. Als gevolg van deze ont wikkeling is het gemiddelde rendement op Nederlandse aandelen sinds 1959 steeds lager geweest dan de obligatierente. In de loop der jaren zestig is dit verschil, voor namelijk door de vanaf 1963 sterk stijgen de rente op obligaties, steeds groter gewor den. In 1969 was de rente op langlopende staatsleningen circa 374% hoger dan het gemiddelde dividendrendement op Neder landse aandelen. Ten opzichte van de groeifondsen was het verschil uiteraard nog groter. Opmerkelijk is voorts dat er na de tweede wereldoorlog verschil is geweest in het rendement op de internationals ten opzich te van de lokale aandelen. Tot 1964 was het gemiddelde rendement op de interna tionals lager dan op de lokale fondsen; vanaf 1964 tot 1970 lag dat voor beide groepen op ongeveer gelijke hoogte en sindsdien bieden de internationals een hogere gemiddelde dividendopbrengst. De ze verschillen kunnen worden verklaard uit het gegeven dat de al eerder genoemde hausse in de periode 1958-1961 vooral werd veroorzaakt door massale Amerikaan se aankopen in onze internationals, waar door de koersen veel sneller stegen dan de uitgekeerde dividenden, met als gevolg dalende rendementen. Voor de lokale fond sen hadden de Amerikanen vrijwel geen belangstelling, waardoor deze groep aan delen qua koersontwikkeling relatief ach terbleef en derhalve een hoger rendement gaf dan de internationals. De Engelse aankopen, die de aanleiding vormden voor de beurshausse van eind 1971 tot be gin 1973, waren daarentegen met name ge richt op de lokale aandelen. Nu bleven de internationals achter, met als gevolg ho gere rendementen dan op de lokale waar den. De verwachtingen omtrent de ontwikkeling van winsten, dividenden en de rentestand vormen, zoals uit het bovenstaande blijkt, factoren die in belangrijke mate medebe palend zijn voor de koersontwikkeling van aandelen en obligaties. Naast de econo mische vooruitzichten spelen ook de poli tieke omstandigheden een grote rol. Het totaal van deze koersbeïnvloedende ele menten wordt in het beleggingsmetier fun damentele factoren genoemd. Er zijn ech ter nog een aantal andere factoren die van invloed zijn op de koersvorming. Men noemt ze technische factoren en deze wor den gewoonlijk onderscheiden in twee groepen, namelijk psychologische en markttechnische. Het aantal technische elementen is omvangrijk en sommige er van werken niet zelden tegelijkertijd tegen elkaar in, zodat het voor de belegger dik wijls moeilijk is om vast te stellen welke factoren op een bepaald ogenblik van doorslaggevende betekenis zijn voor het koersverloop. Een belangrijk markttechnisch gegeven is bijvoorbeeld de ontwikkeling van de geld- hoeveelheid in een land. Vooral de politiek van de overheid speelt hierbij een grote rol. Is het beleid gericht op stimulering van de economie, dan zal er een politiek van ruim geld worden gevoerd. Dit houdt in dat de totale geldstroom in de volkshuis houding zal toenemen. De mogelijkheid be staat dat een deel van deze geldstroom, bij gebrek aan voldoende alternatieven, be legging zoekt via de effectenbeurs door middel van obligaties en aandelen met als gevolg een stijging van de koersen en der halve een daling van de rente. Een mooi voorbeeld van een door een ommezwaai in de monetaire politiek op gang gebrachte koersbeweging is de stijging die tegen het eind van 1974 op de Amsterdamse beurs begon en die in mei jl. haar top bereikte. Een soortgelijke situatie deed zich in West- Duitsland voor; daar sprak men van een „liquiditeitshausse". Het zijn echter niet alleen binnenlandse fac toren die het koersbeeld bepalen. Neder land is met zijn open economie niet slechts voor zijn welvaart afhankelijk van de ont wikkeling in het buitenland; ook het wel en wee ter beurze wordt in belangrijke mate beïnvloed door buitenlandse kopers of verkopers. Eerder in dit artikel is hierover al iets gezegd met betrekking tot de haus se van 1958/1961 en van 1972/1973, die op gang gebracht werden door massale Ame rikaanse respectievelijk Engelse aankopen. De koersdalingen daarna zijn niet alleen veroorzaakt door het wegblijven van de buitenlandse kopers maar wellicht meer nog door het feit dat de kopers verkopers werden. Zo hebben de Amerikanen sinds

Rabobank Bronnenarchief

blad 'Rabobank' | 1975 | | pagina 28